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26.8萬億元銀行理財規模變陣：四大行理財子公司跌出前三，行業痛點何解？

時間:2025-04-17 16:24:15 來源：

隨著各銀行2023年財報陸續披露完畢，行理行理行業一個新現象引發金融大資管領域高度關注：理財產品管理規模前三名均為股份行理財子公司，財規財公出前國有大行旗下理財子公司被反超。模變

在高達26.8萬億元的司跌銀行理財江湖中，國有大行理財子公司的痛點理財規模為何被股份制銀行反超？與此同時，銀行理財產品凈值化轉型至今已超5年，何解理財子公司仍面臨哪些行業性痛點？行理行理行業如何轉型？出路何在？

兩類銀行的三大差異：定位、渠道開放度和市場化程度

國有大行和股份行對于理財子公司的財規財公出前定位、各家理財公司的模變渠道開放程度和市場化程度等呈現出一些差異。

首先，司跌母行對旗下理財子公司的痛點戰略定位不同。大行普遍更重視存款，何解存款在零售AUM中的行理行理行業占比基本在70%以上。而股份行則更重視財富管理，財規財公出前存款占比普遍在40%以內。模變管理規模位于前三的招銀理財、興銀理財和信銀理財，其母行均將財富管理業務作為發展的重中之重。部分股份行發揮了更強的協同效應，將理財子公司與行內的對公和零售條線高度協同起來。理財子公司牌照優勢明顯，既可以做公募，也可以做私募，而且投資范圍覆蓋各類資產。在資產端，理財子公司可以配合對公條線向客戶提供表外融資，與分行形成了更好的協同效應，在一定程度上也促進了理財產品銷售。

其次，渠道開放程度不同。除母行代銷外，理財子公司產品可以在他行代銷。國有大行理財子公司的產品主要供應母行系統，拓展他行渠道的動力不足，對外部渠道代銷需求的響應速度較慢。

從市場觀感上看，股份行理財子公司產品打入國有大行渠道者眾，但國有大行理財子公司進入股份行渠道者寡。其中，興銀理財在他行渠道的拓展成效最為顯著。在母行大力支持下，興銀理財的產品通過銀銀平臺，在中小銀行渠道上批量化上架和銷售。2023年底，興銀理財總規模2.2萬億元，其中他行代銷規模高達8661億，占比高達39%。

再者，兩類銀行的市場化程度有所不同。股份行理財子公司人才密度更高、業務拓展更為進取。人才方面，股份行的人才隊伍中社會化招聘的比例相對較高，薪酬體系更加市場化，整體的人才密度更高。業務拓展方面，股份行理財子公司更能針對客戶需求快速響應，產品創新能力較強。股份行理財子公司的投資風格更加積極進取、估值技術的運用更加靈活。這有助于提升產品的收益性和穩定性。但這些做法雖然促進了凈值穩定和規模提升，但背后也隱藏著風險。

三大痛點：維護穩健形象、信貸文化色彩濃厚、市場化程度低

盡管股份行與國有大行旗下理財子公司在規模增速上有所分化，但它們依然面臨著三個共性痛點。

痛點一：理財子公司脫胎于銀行資管部，歷史上采用資金池運作。老百姓對銀行理財的剛兌預期根深蒂固，一時間難以逆轉。資管新規后，銀行理財向凈值化轉型，但為了規模的穩定和增長，理財子公司必須維持住“穩健”形象，被迫用資管的殼子做“存款替代”的產品。例如，采用收益率報價和固定產品期限等近似存款的產品形態。

有的理財子公司甚至不惜在風險和合規上退一步，采用體外信托計劃調節收益、私募債“收盤價”估值、借用其他機構通道提高存款收益、抽屜估值表等各種“創新”手段，盡力平滑產品凈值，維護產品的穩健形象。銀行理財子公司的權益產品由于波動較大，更難以起量了。

然而，“穩健”一詞帶有強烈的主觀色彩，每個人的理解都不一樣。大部分老百姓認為“穩健=零回撤”。當理財產品出現一點回撤時，客戶贖回的規模卻很大。在2022年底的債市回調中，絕大部分銀行理財短債產品回撤小于1%，小于同類公募基金的回撤水平，但大多數理財子公司的產品卻被集中贖回，甚至有的產品中投資者贖回比例高達20%。

痛點二：理財公司與母行的關系剪不斷，理還亂。母行之于理財子公司是股東，也是最大的銷售渠道，但實際運作中大多數還是上下級關系。

大多數理財子公司在行內相當于一家分行，母行對于理財子公司的人事任免、日常經營和薪酬體系干預較多。這導致理財子公司很難真正市場化。

而且母行的信貸文化對理財公司的影響較深。在信貸文化下，投資往往是“領導負責制”，需要層層審批，流程復雜，響應速度慢。而投資文化下，則強調“投資經理負責制”。在研究員支持下，投資經理靈活、自主、快速地決策。公司領導很少干預投資經理的具體投資決策。

痛點三：總體上市場化程度較低。主要體現在人才密度低、渠道單一、薪酬體系不市場化和投研能力建設緩慢等方面。

目前，只能由銀行代銷理財子公司的產品，券商和第三方平臺等均不能涉足。而作為理財產品的傳統代銷渠道，大部分銀行為了迎合投資者需求有意無意地強化理財的“穩健”預期；薪酬體系方面，理財子公司往往與銀行體系對標，而不是與資管機構對標，影響了優秀人才的吸納。即使薪酬水平到位了，理財子公司吸引到了優秀的投研人才，但最終往往留不住，背后還是銀行文化與資管文化沖突的問題。

出路在哪？權益投資不可或缺，做好真正的買方投顧

理財子公司的出路在哪里？這需要先回答一個問題：理財公司在整個大資管行業或者大財富管理行業的生態位在哪里？它應該扮演什么角色？

五年前，監管機構設立理財子公司的初衷可能包括三方面：一是打破理財剛兌，消除影子銀行的潛在風險；二是把居民儲蓄引到資本市場，提升直接融資的比例，支持實體經濟的轉型；三是幫助投資者通過資產配置提升財產性收入。

目前中國的金融體系仍以間接融資為主，直接融資發展程度遠低于世界發達國家水平。2023年中國居民金融資產中，現金和存款占比約55%（與日本相當），銀行理財占比約10%,而美國、德國和英國等國家存款占比僅12%、39%、25%左右，遠低于中國水平。2023年，中國的M2/GDP高達2.32，遠高于其他經濟體。這說明貨幣高度集中在銀行體系，對經濟發展的拉動效率較低。

以間接金融為主的金融體系，資金大量沉淀在銀行存款，難以支持經濟結構轉型和產業升級。金融是為實體經濟服務，中國經濟要實現高質量發展，需要提升直接融資占比。但目前大部分銀行理財還將自己定位為“存款替代”。這個詞注定了銀行理財產品端長得像存款，投資端做得也像存款。其實，銀行理財不是存款，也不應該類似存款。

銀行理財子公司有一個重要使命，就是發揮銀行渠道的優勢，照料老百姓的財富，提升老百姓的財產性收入。然而，目前銀行理財主要投資于固收資產，權益資產的投資比例很低。理財投資者只能拿到2%-4%的回報，遠低于2023年5.2%的GDP增速。

整體而言，A股上市公司代表了中國優秀的企業群體。拉長時間來看，其業績增速應該高于GDP增速。老百姓通過權益投資，應該能夠獲得不低于GDP增速的投資收益。但很可惜，銀行理財投資權益的比例太低了，老百姓難以通過銀行理財享受到中國經濟增長帶來的收益。

回頭看，發現銀行理財的現狀，可能離當年的初心有一定差距。要回歸初心，理財子公司需要堅定地向資管轉型，做真正的資產管理，同時提升權益投資比例，讓老百姓享受到發展的紅利。

對于理財子公司而言，有一個爭議較大卻又無法回避的問題：是否需要自建權益投研能力？目前有不同的聲音。

一些理財子公司認為，權益類投研不重要。近三年是固收投資大年、權益類投資小年，而銀行理財恰好以固收投資為主，躲過了股市下行。這導致很多理財公司形成了權益不重要的錯覺。然而，如果理財子公司的目標是做全能型資管機構，優秀的權益投研能力不可或缺。

對于理財公司而言，要打造權益投研能力確實不容易，需要長期的、持續的、巨大的資源投入，還需要克服文化沖突的問題。對于大部分理財子公司來說，更為現實的選擇是發揮離客戶近的優勢，圍繞客戶需求進行多資產、多策略的配置，將產品波動控制在一定范圍內，向投資者提供高夏普比（既定風險下收益較高、既定收益下風險較低）的產品。固收投資方面，理財子公司可發揮在信用風險控制方面的優勢，并基于系統、風控和運營等強平臺的力量，提升投資管理的精細化水平。權益投資方面則可通過委托外部投資和FOF（基金中的基金）實現，而不是親自下場。

此外，有些與母行渠道深度協同的理財子公司可以嘗試另辟蹊徑，攜手母行，探索轉型做真正的買方投顧，助力大財富管理的發展。與基金公司相比，理財子公司和母行綁定較深，離客戶更近；和銀行渠道部門相比，理財子公司更懂投資。因此，理財子公司更有機會背靠母行海量的客戶資源，轉型真正的買方投顧。

但這條路也面臨很多困難和挑戰。例如，理財子公司的資管文化如何轉為財富管理文化，與母行財富部如何協同競合等。要成為成功的買方投顧，初心、認知、資源和定力四個條件缺一不可。還有一點值得一提：如果理財子公司堅定做資產管理，母行堅定發力財富管理，也是轉型成功的關鍵因素。在財富管理業務上，母行應把理財子公司作為給客戶提供資產配置服務的產品提供商，而不是當成提供類存款產品的銀行內設部門。

目前，理財子公司行業規模龐大、客戶眾多，但各家理財子公司模樣都差不多，不像基金公司各具特色。理財公司雖已“做大”，但卻不一定有信心說已經“做強”。

做大與做強之間，隔著文化和能力的差距。

《論語》里有句話：“取乎其上，得乎其中。取乎其中，得乎其下”。銀行理財子公司應把成為一流的資管機構作為奮斗目標，努力前行。

行百里者半九十，小狐汔濟濡其尾。期待理財子公司開辟出有特色、差異化的發展道路，從做大走向做強，為中國資產管理行業高質量發展做出不可替代的貢獻。

（作者系百年保險資產管理有限責任公司董事長、中國平安集團原副首席風險執行官、騰訊金融科技原副總裁；南方周末新金融研究中心助理研究員張靜對此文亦有貢獻。）