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盡管ESG最先作為投資理念被提出，增強(qiáng)資實(shí)中國(guó)但如何將ESG融入投資策略，評(píng)G評(píng)如何衡量ESG因素在投資中產(chǎn)生的投解碼級(jí)價(jià)值，很多機(jī)構(gòu)的操中ESG評(píng)級(jí)依然很難回應(yīng)這一問(wèn)題。
嘉實(shí)基金作為國(guó)內(nèi)最早成立的用丨基金管理公司之一，早在2018年3月就正式成為聯(lián)合國(guó)負(fù)責(zé)任投資原則的增強(qiáng)資實(shí)中國(guó)簽署方，并系統(tǒng)性開(kāi)展ESG評(píng)價(jià)體系研究，評(píng)G評(píng)以深度研究驅(qū)動(dòng)ESG投研框架本土化落地。投解碼級(jí)
在此次訪談中，操中嘉實(shí)基金ESG研究部負(fù)責(zé)人韓曉燕表示，用丨嘉實(shí)基金ESG評(píng)級(jí)最核心的增強(qiáng)資實(shí)中國(guó)目的是解決ESG評(píng)級(jí)與投資相關(guān)性的問(wèn)題，也就是評(píng)G評(píng)說(shuō)讓ESG評(píng)級(jí)能夠在投資策略中真正落地。“就我們目前的投解碼級(jí)實(shí)踐來(lái)看，將嘉實(shí)ESG評(píng)分納入投資策略，操中能在中長(zhǎng)期改善組合風(fēng)險(xiǎn)收益特征。用丨”
韓曉燕相信，隨著政策的深入和各方意識(shí)的提升，ESG與投資績(jī)效之間的相關(guān)性會(huì)更強(qiáng)，未來(lái)市場(chǎng)會(huì)形成更強(qiáng)的ESG定價(jià)機(jī)制。
南方周末：嘉實(shí)基金2018年開(kāi)始做ESG評(píng)級(jí)的背景是什么？在此之前，嘉實(shí)基金是否有ESG相關(guān)的投資策略和產(chǎn)品？
韓曉燕：嘉實(shí)早在2015年就發(fā)行了環(huán)保低碳主題公募基金，嘉實(shí)旗下子公司嘉實(shí)資本也發(fā)行了綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
2018年是嘉實(shí)基金可持續(xù)投資的一個(gè)重要節(jié)點(diǎn)，管理層經(jīng)過(guò)此前一年多的內(nèi)部研討，決定正式簽署聯(lián)合國(guó)責(zé)任投資原則，并專(zhuān)門(mén)組建了ESG專(zhuān)職團(tuán)隊(duì)，開(kāi)始自上而下的、系統(tǒng)性推動(dòng)整個(gè)公司層面ESG投研體系的建設(shè)。
南方周末：為什么沒(méi)有采用市場(chǎng)上已有的ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，而是選擇自己研發(fā)？
韓曉燕：這樣做的原因，總結(jié)起來(lái)有兩方面：
第一，當(dāng)時(shí)海外市場(chǎng)已經(jīng)有一些認(rèn)可度比較高的ESG評(píng)價(jià)體系，但經(jīng)過(guò)我們的評(píng)估發(fā)現(xiàn)，一方面海外評(píng)級(jí)體系對(duì)A股上市公司的覆蓋數(shù)量不夠，更重要的是其評(píng)價(jià)方法，包括議題和指標(biāo)的選擇、權(quán)重和評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定等，對(duì)A股市場(chǎng)的適用度不是很高。
第二，當(dāng)時(shí)我們也關(guān)注到一些本土ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開(kāi)始涌現(xiàn)，但這些機(jī)構(gòu)的稟賦主要在專(zhuān)家意見(jiàn)、學(xué)術(shù)積累以及企業(yè)社會(huì)責(zé)任咨詢(xún)服務(wù)，對(duì)投資端的需求和應(yīng)用場(chǎng)景了解不夠深入，他們的評(píng)價(jià)體系主要基于企業(yè)社會(huì)責(zé)任理念來(lái)構(gòu)建，跟投資所關(guān)注的財(cái)務(wù)實(shí)質(zhì)性議題有較大差異。早在幾年前，我們就測(cè)試過(guò)一些本土的ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在樣本覆蓋度、評(píng)級(jí)時(shí)效性、一致性和投資有效性等方面都還存在明顯不足，評(píng)價(jià)方法的可解釋性和透明度也有待改進(jìn)。當(dāng)然，近幾年我們一直與外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)保持溝通和交流，也看到這些機(jī)構(gòu)在不斷優(yōu)化評(píng)級(jí)方法論和數(shù)據(jù)質(zhì)量，我們也會(huì)學(xué)習(xí)和汲取各家優(yōu)勢(shì)。?
出于對(duì)ESG數(shù)據(jù)質(zhì)量和可用性的考量，我們認(rèn)為還是需要開(kāi)發(fā)一套自己的體系，能夠完全從買(mǎi)方視角把ESG因素中的財(cái)務(wù)重要性議題識(shí)別出來(lái)。
嘉實(shí)也具備了自己研發(fā)的基礎(chǔ)。首先，ESG研究團(tuán)隊(duì)聚集了來(lái)自國(guó)內(nèi)外知名ESG評(píng)級(jí)、數(shù)據(jù)商、資管公司的專(zhuān)家，并能與嘉實(shí)超300人的投研團(tuán)隊(duì)密切合作，將ESG與基本面研究、估值、策略相結(jié)合。另外，就是借助金融科技，特別是人工智能、自然語(yǔ)言處理等技術(shù)實(shí)現(xiàn)本土海量ESG數(shù)據(jù)的高效、高頻收集、處理與分析。在公司整體數(shù)字化戰(zhàn)略下，我們非常重視大數(shù)據(jù)、AI技術(shù)在ESG投研中的應(yīng)用，這是我們認(rèn)為可以解決ESG基礎(chǔ)數(shù)據(jù)薄弱問(wèn)題的關(guān)鍵。
南方周末：嘉實(shí)ESG基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來(lái)自哪些渠道？
韓曉燕：我們ESG基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的來(lái)源包括企業(yè)自主披露、監(jiān)管、媒體、行業(yè)協(xié)會(huì)等，且企業(yè)自主披露來(lái)源占比較低。
數(shù)據(jù)是最核心的輸入變量，底層數(shù)據(jù)質(zhì)量不高，會(huì)對(duì)評(píng)級(jí)造成顯著影響。ESG報(bào)告（含社會(huì)責(zé)任報(bào)告）是企業(yè)自主披露ESG信息的主要載體，但是目前A股市場(chǎng)單獨(dú)發(fā)布ESG報(bào)告的企業(yè)數(shù)量占比僅約為三分之一，與海外發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)ESG報(bào)告披露率還不高。從應(yīng)用視角看，ESG報(bào)告質(zhì)量參差不齊，披露指標(biāo)的客觀性、一致性和可比性還存在問(wèn)題，這也會(huì)對(duì)評(píng)級(jí)造成障礙。
嘉實(shí)的做法是在企業(yè)自主披露之外，盡可能擴(kuò)充數(shù)據(jù)來(lái)源，監(jiān)管披露就是一個(gè)重要渠道。我們發(fā)現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)有很多高頻的信息，比如市場(chǎng)管理部門(mén)的產(chǎn)品召回信息、證監(jiān)會(huì)的信披違規(guī)處罰信息、環(huán)保部門(mén)的排污數(shù)據(jù)公示信息、金融管理部門(mén)的合規(guī)處罰信息等，這些監(jiān)管信息中涵蓋了很多數(shù)據(jù)點(diǎn)，它們往往比企業(yè)自主披露更加及時(shí)和全面，并且比ESG管理制度這些信息更能體現(xiàn)企業(yè)的管理水平和績(jī)效。
但監(jiān)管披露通常是以另類(lèi)數(shù)據(jù)的方式展示，采集和處理這些信息需要依靠繁復(fù)的數(shù)據(jù)處理技術(shù)和算法邏輯。嘉實(shí)的數(shù)據(jù)科技團(tuán)隊(duì)解決了這些問(wèn)題，使得我們能夠?qū)崿F(xiàn)ESG數(shù)據(jù)的自動(dòng)化獲取。
南方周末：如何確保評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)的質(zhì)量和客觀性？有沒(méi)有人工干預(yù)？
韓曉燕：數(shù)據(jù)質(zhì)量首先與評(píng)價(jià)體系的方法論有直接關(guān)系，基礎(chǔ)數(shù)據(jù)會(huì)經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的清洗和標(biāo)準(zhǔn)化算法，形成一致、可比的輸入變量。我們建立的是量化評(píng)分體系，底層的指標(biāo)都是量化指標(biāo)，最大限度避免主觀評(píng)價(jià)可能存在的干擾。評(píng)分算法和邏輯也是代碼自動(dòng)執(zhí)行，避免人工干預(yù)。
南方周末：以治理維度舉例，嘉實(shí)采用了哪些量化指標(biāo)？
韓曉燕：治理維度的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)化程度其實(shí)更高，比如股權(quán)集中度、股權(quán)質(zhì)押比例、獨(dú)立董事占比，這些都是常規(guī)指標(biāo)。還有審計(jì)意見(jiàn)是否無(wú)保留、高管是否有股權(quán)激勵(lì)、重大負(fù)面事件涉及的管理層級(jí)別等，這些都可以做量化處理。
其次通過(guò)質(zhì)檢流程提高數(shù)據(jù)質(zhì)量。自動(dòng)獲取的量化數(shù)據(jù)，基于評(píng)價(jià)模型的算法、權(quán)重一層一層加總之后，可以跑完自動(dòng)化評(píng)分。自動(dòng)評(píng)分出來(lái)后，就進(jìn)入核驗(yàn)流程，先用一些自動(dòng)化數(shù)據(jù)核驗(yàn)的算法，檢查是否存在異常值、極值、異常波動(dòng)等明顯問(wèn)題。如果有異常值，就會(huì)進(jìn)行人工分析，對(duì)異常值進(jìn)行歸因。但不會(huì)對(duì)已經(jīng)生成的評(píng)分進(jìn)行手動(dòng)更改。
南方周末：定量數(shù)據(jù)也不一定完全反映企業(yè)的真實(shí)情況。
韓曉燕：是的。自主披露數(shù)據(jù)可能經(jīng)過(guò)了一定的粉飾，或者它本身的披露口徑一致性就不高，自然會(huì)影響ESG評(píng)分結(jié)果，所以在量化分析基礎(chǔ)上很有必要加入定性分析。
嘉實(shí)的ESG評(píng)分目前用于內(nèi)部投研，自動(dòng)化評(píng)分系統(tǒng)相當(dāng)于我們開(kāi)展投資時(shí)對(duì)市場(chǎng)的初步篩選，是對(duì)行業(yè)整體情況、變動(dòng)趨勢(shì)、對(duì)標(biāo)和方位感的判斷。具體到投資標(biāo)的時(shí)，研究員會(huì)結(jié)合自動(dòng)化評(píng)分結(jié)果和定性信息進(jìn)行綜合評(píng)估。這些定性的、深度的分析主要針對(duì)重點(diǎn)標(biāo)的、行業(yè)龍頭和ESG投資重要性高的標(biāo)的。
嘉實(shí)ESG評(píng)分體系涉及的人工也就是專(zhuān)家部分，主要體現(xiàn)在評(píng)分模型的搭建和優(yōu)化上，比如指標(biāo)和算法是否調(diào)整，這些每年都會(huì)系統(tǒng)性地回顧和優(yōu)化。
南方周末：調(diào)整和優(yōu)化的依據(jù)是什么？
韓曉燕：我們會(huì)緊跟政策的變化，判斷是否有新的ESG重點(diǎn)議題和指標(biāo)，相應(yīng)進(jìn)行指標(biāo)的調(diào)整和優(yōu)化，比如2月份北京、上海、深圳三個(gè)交易所出臺(tái)了可持續(xù)發(fā)展信息披露指引意見(jiàn)征求稿，我們會(huì)評(píng)估是否將其中提到的新指標(biāo)納入我們的評(píng)價(jià)體系。我們也會(huì)跟蹤行業(yè)相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的進(jìn)展，判斷是否需要對(duì)指標(biāo)評(píng)分邏輯、對(duì)標(biāo)基準(zhǔn)進(jìn)行調(diào)整，以反映行業(yè)水平和最新標(biāo)準(zhǔn)，權(quán)重也可能需要相應(yīng)的調(diào)整。
南方周末：你認(rèn)為嘉實(shí)的ESG評(píng)分體系主要解決了ESG生態(tài)中的什么問(wèn)題？
韓曉燕：我們最核心的目的是希望解決ESG評(píng)級(jí)與投資相關(guān)性的問(wèn)題，也就是說(shuō)讓ESG評(píng)級(jí)能夠在投資策略中真正落地。
ESG理念起源于投資領(lǐng)域，但是如何將ESG融入投資策略，如何衡量ESG因素在投資上產(chǎn)生的價(jià)值，很多機(jī)構(gòu)的ESG評(píng)級(jí)很難回應(yīng)這個(gè)問(wèn)題。嘉實(shí)的ESG量化評(píng)分體系和七年多的數(shù)據(jù)積累，保證了評(píng)價(jià)的客觀性和一致性，在回答ESG因子與投資關(guān)系的問(wèn)題時(shí)可以做系統(tǒng)性的歸因。在構(gòu)建策略時(shí)，我們做指數(shù)增強(qiáng)或者ESG主題優(yōu)選和剔除，直接用“白盒化”透明的方式體現(xiàn)它對(duì)投資策略的影響。
南方周末：ESG因子的有效性是否在嘉實(shí)的投資中得到了驗(yàn)證？
韓曉燕：如果回答不了這個(gè)問(wèn)題，做ESG評(píng)價(jià)是沒(méi)有意義的，尤其對(duì)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)。就我們目前的實(shí)踐看，多維度的因子分析證明，將嘉實(shí)ESG評(píng)分納入標(biāo)的篩選和投資策略中能在中長(zhǎng)期改善組合風(fēng)險(xiǎn)收益特征。
2019年，中證嘉實(shí)滬深300ESG領(lǐng)先指數(shù)發(fā)布，該指數(shù)應(yīng)用嘉實(shí)ESG評(píng)價(jià)體系進(jìn)行篩選和編制，在2016-2023年間跑贏滬深300基準(zhǔn)。2021年，嘉實(shí)和萬(wàn)得合作推出10條可持續(xù)ESG及碳中和主題指數(shù)，這些指數(shù)自發(fā)布以來(lái)運(yùn)行良好，展現(xiàn)出A股市場(chǎng)上ESG因子的超額收益能力。
嘉實(shí)現(xiàn)在將ESG評(píng)分系統(tǒng)嵌入了整個(gè)投研流程。投前，我們會(huì)基于ESG評(píng)分結(jié)果進(jìn)行投資池的底部篩選，入池之后會(huì)基于ESG的細(xì)分指標(biāo)做主題池的劃分，例如氣候變化、共同富裕相關(guān)的標(biāo)的。投中主要做ESG組合的定期分析，跟它的基準(zhǔn)做ESG績(jī)效對(duì)標(biāo)，有些ESG組合有設(shè)定ESG評(píng)級(jí)篩選標(biāo)準(zhǔn)、負(fù)面清單機(jī)制，我們會(huì)對(duì)組合進(jìn)行ESG風(fēng)險(xiǎn)提示。另外就是投后的盡責(zé)管理，我們和上市公司做一對(duì)一溝通時(shí)，ESG評(píng)級(jí)是個(gè)很好的抓手，能夠基于評(píng)分和指標(biāo)對(duì)標(biāo)分析給上市公司提供具體的改進(jìn)建議。
南方周末：嘉實(shí)的ESG評(píng)分體系是否還有改進(jìn)的空間？
韓曉燕：肯定還有很多需要優(yōu)化的地方，比如對(duì)低碳轉(zhuǎn)型、生物多樣性這些前沿議題形成更加科學(xué)和可量化的評(píng)價(jià)指標(biāo)。我們看到在這些前沿議題上，企業(yè)的自主披露大多還是以定性描述為主，作為投資機(jī)構(gòu)，如何有效、準(zhǔn)確評(píng)估企業(yè)在這些領(lǐng)域的績(jī)效，特別是通過(guò)開(kāi)發(fā)指標(biāo)來(lái)刻畫(huà)和評(píng)估這些議題與企業(yè)財(cái)務(wù)的相關(guān)性，還是比較難的。像大家最為關(guān)注的氣候風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，氣候變化相關(guān)的物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)底層資產(chǎn)價(jià)值還有投資組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)如何影響，它的傳導(dǎo)效應(yīng)有多大，我們也覺(jué)得還沒(méi)有一個(gè)很好的方式來(lái)評(píng)估。
我們現(xiàn)在一方面不斷學(xué)習(xí)先進(jìn)的案例、工具、方法論，另一方面還得多跟上市公司產(chǎn)業(yè)端進(jìn)行交流，確認(rèn)信息的來(lái)源和數(shù)據(jù)質(zhì)量，逐步嘗試在投資端做測(cè)量和落地。
南方周末：對(duì)ESG評(píng)級(jí)市場(chǎng)的良性發(fā)展有什么建議？
韓曉燕：與兩三年前相比，現(xiàn)在ESG評(píng)級(jí)市場(chǎng)更加百花齊放。立足買(mǎi)方機(jī)構(gòu)的需求，我認(rèn)為ESG評(píng)級(jí)市場(chǎng)目前最需要評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)提高評(píng)價(jià)體系的透明度。ESG評(píng)價(jià)體系不透明、評(píng)價(jià)指標(biāo)和評(píng)價(jià)結(jié)果的可解釋性不強(qiáng)，是投資應(yīng)用的核心障礙。
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